米連邦準備制度理事会（FRB）は水曜日（12月10日）、政策金利であるフェデラルファンド（FF）金利を25ベーシスポイント引き下げ、3.5%〜3.75%の範囲とした。これは3年ぶりの低水準で、3回連続の利下げとなった。しかし、より重要なのは利下げそのものではなく、インフレリスクと冷え込みつつある労働市場のバランスをどう取るかについて委員会内の意見の相違が深まる中、政策当局者が金融緩和の「ハーフタイム・ブレイク」（一時停止）を準備しているというシグナルを発したことだ。
分裂する委員会
投票結果は9対3で、3人の当局者が反対票を投じたのは6年ぶりのことだった。シカゴ連銀のオースタン・グールズビー総裁とカンザスシティ連銀のジェフリー・シュミット総裁は利下げは不要と主張した一方、ミラン理事は50ベーシスポイントの大幅利下げを支持した。この分裂は、インフレを重視するタカ派と雇用を懸念するハト派との間で高まる緊張を浮き彫りにしている。
ジェローム・パウエル議長は決定を擁護し、FRBは「経済の推移を見守る準備ができている」と述べた。同議長は、4月以降の雇用成長は過大評価されてきた可能性があり、現在は予想よりも緩やかに冷え込んでいることを認めた。
労働市場への懸念
FRBの声明は、失業率について「低水準を維持している」との表現を削除した。失業率は今年初めの4.1%から9月には4.4%へとわずかに上昇している。パウエル議長は、インフレの改善は足踏み状態にあるものの、雇用のより急激な減速リスクが利下げを正当化すると指摘した。
それでも、当局者は2026年の成長見通しを上方修正しており、金融緩和が雇用を支えるという確信を示唆している。ほとんどの政策当局者は来年、少なくともあと1回の利下げを予想しているが、緩和のペースが加速する可能性は低い。
タカ派対ハト派
意見の隔たりは明白だ。タカ派は、経済は見かけ以上に強く、2021年以来FRBの2%目標を上回り続けるインフレを抑制するには金利がもはや十分に高くないと懸念する。一方、ハト派は、低金利が住宅市場や労働市場をまだ活性化させておらず、失業リスクは非対称的（3%前後で推移するインフレよりも逆転が困難）であると警告している。
パウエル議長は、雇用見通しが暗転した8月以来、ハト派寄りの姿勢を示してきた。しかし、反対票は、同議長がその任期中最も弱い内部支持のもとで政策運営を行っていることを浮き彫りにしている。
1970年代の再来
FRBのジレンマは、1970年代のスタグフレーション時代を彷彿とさせる。当時は、金融引き締めと緩和を繰り返す政策が高インフレを定着させた。パウエル議長は意見の相違を軽視し、物価の安定と最大雇用というFRBの二重の使命を考えれば自然なことだと述べた。しかし、持続的な物価圧力と徐々に冷え込む労働市場という類似点は無視しがたい。
市場への影響
FF金利に連動する短期借入コスト（クレジットカード、自動車ローンなど）はわずかに低下する見込みだ。しかし、住宅ローンや企業投資にとって重要な長期金利は依然として高止まりしている。10年物国債利回りは、FRBが9月に最初の利下げを行う前に4.01%まで下落したが、火曜日時点では4.185%で推移しており、住宅購入者への恩恵は限定的だ。
UBSのエコノミスト、ジョナサン・ピングル氏は、利下げが行われるたびに合意が失われると指摘。「利下げが行われるたびに、参加者からの支持をさらに失い、彼らを説得するにはデータが必要になる」と述べた。
パウエル議長の「保険」戦略
パウエル議長は、9月以降の利下げを、ジャクソンホール会議で初めて示唆された労働市場の弱さに対する「保険」と表現した。現在の課題は、雇用が悪化した場合のさらなる行動を排除することなく、この段階が完了したことを市場に伝えることだ。
今後のデータが重要となる。労働省は来週、10月と11月の雇用統計を発表し、12月のデータはFRBの1月下旬の会合前に公表される予定だ。失業保険申請件数やレイオフの増加は、委員会の判断を左右する可能性がある。
依然として脅威となるインフレ
インフレは目標を上回ったままである。9月の指標は2.8%で、シティグループのネイサン・シーツ氏は、関税関連コストが1月の価格改定時に転嫁される可能性があると警告している。「関税コストの転嫁がさらに進むとすれば、自然なタイミングは年間の価格引き上げ時だ」と同氏は述べた。
シーツ氏は、FRBには誤りの余地がほとんどないと警告。「2%目標には達しておらず、近いうちに戻るという説得力のある兆候はない」と指摘した。
政治的不確実性
パウエル議長の任期は5月に終了し、政策を主導できる会合はあと3回しか残されていない。トランプ大統領は後任を指名すると述べており、次期議長が同じ信頼を集められるかどうか疑問が生じている。市場はすでに、金融政策への政治的影響のリスクを織り込み始めている。
2026年の見通し
ほとんどのFRB当局者は、9月の予測と一致して、来年あと1回の利下げを予想している。しかし、その道筋は内部対立、インフレリスク、政治的不確実性によって不透明だ。投資家は以下を注視すべきである：
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雇用データ： 失業保険申請件数やレイオフの増加は、さらなる利下げを迫る可能性がある。
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インフレ動向： 関税コストの転嫁や価格改定により、インフレが粘着化する可能性がある。
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国債利回り： 10年物利回りは依然として市場センチメントの最良の指標である。
結論：リスクを伴う一時停止
FRBの12月の決定は転換点を意味する。15か月間で合計1.75パーセントポイントに及ぶ利下げは、労働市場の弱さに対する保険となったが、委員会内の分裂と持続的なインフレは、さらなる金融緩和のハードルを高めている。
投資家にとってのメッセージは明確だ。FRBは一時停止するが、終了ではない。次の動きは、データ、政治、そしてパウエル議長が任期の最終数か月間で相反する圧力のバランスを取る能力にかかっている。